О ситуации на балтийских биржах говорили в прошлый четверг на семинаре Finasta. Резюме: акции латвийских и литовских компаний остаются недооцененными (в Эстонии ситуация получше), при этом у инвесторов на счетах лежат крупные суммы наличности, которые до сих пор не реинвестированы. Из латвийских бумаг привлекательным остается Olainfarm — он, если сравнивать с финансовыми показателями Grindeks, недооценен на 20-30%.

Докладчики: Угис Рожкалнс, Сергей Орлов, Эрнестас Дарашка.

Банки Ukio и Siauliu: стоят дешево, но есть проблемы

— Кредитный и депозитный портфели Siauliu Bankas восстановились до уровня, который был перед банкротством Snoras. У Ukio – кредитный портфель больше, депозитный – меньше, чем до кризиса Snoras. При этом в последние 5 месяцев кредитные портфели у обоих банков уже не растут, и это проблема. Судя по нашим подсчетам, нетто-маржа в кредитовании (разница в процентной доходности между привлекаемыми депозитами и выдаваемыми кредитами) у этих банков резко упадет в четвертом квартале, что негативно скажется на процентной доходности.

Литовские банки остаются дешевыми на фоне других учреждений в странах Центральной Европы. Последние недавние сделки по купле-продаже банков в регионе: эстонский Marfin Bank был продан за 3.4 P/Bv, польский Kredyt Bank – за 1.4 P/Bv, польский Alior Bank – как ожидается, будет продан за 2 P/Bv. При этом Siauliu и Ukio оцениваются фондовым рынком в 0.65 и 0.42 P/Bv соответственно. Можно сказать, что литовские банки стоят дешево.

Фармацевтика: OLF vs GRD

— Мы сравнивали рост прибылей у Olainfarm и Grindeks. В этом году рост акций OLF принес инвесторам около 20% прибыли, но, несмотря на это, акция остается недооцененной примерно на 20-30% по сравнению с Grindeks, судя по соотношению цены акции к прибыли (P/E). И это с учетом устойчивой дивидендной политики Olainfarm. Если сравнивать с другими фармкомпаниями в Балтии и Польше, OLF тоже стоит слишком дешево.

Apranga: 60-70% прибыли – в дивиденды

— Компания стоит дешево, в сравнении с отраслевиками в центральной и восточной Европе. Сегодня она стоит P/E 12,2, что довольно дешево для данной отрасли. Недооценненноость, на наш взгляд – порядка 30%. Наш прогноз – рост до 2,29 евро. Сейчас цена составляет около 2 евро. При этом мы не считаем, что открытие H&M станет угрозой для Apranga.

Недавно мы встречались с директором Apranga. Вообще это уникальная компания в том смысле, что их продажи растут с каждым кварталом уже довольно долгий период времени. Как они оценивают открытие магазинов H&M? На этот счет опасений у менеджмента нет. Во-первых, в Литву они придут только в 2013 году. Во-вторых, прежние заходы новых игроков в Литву не приводили к серьезному переделу рынка.

Говорили о дивидендах: финансовый директор сказал, что инвесторы в этом году могут рассчитывать на выплату примерно 70% от прибыли. Это очень хороший показатель. Другая проблема: они хотят открывать новые магазины в хороших местах, но в Балтии таких хороших мест осталось очень мало. Поэтому они не растут так быстро, как хотели бы. При этом в целом они очень довольны, что начали торговать обувью. Результатов этого сегмента пока нет, но по предварительным оценкам, бизнес пошел очень хорошо. Они думали об этом уже последние 4-5 лет, но начали лишь недавно.

Кроме того, уже известно, что главный акционер Дариус Моцкус регулярно покупает акции Apranga. Литовская деловая пресса даже предположила, что это может быть признаком того, что главный акционер хочет со временем уйти с биржи. Но пока это лишь спекуляции, официальных новостей нет. Но сам факт, что главный акционер скупает акции своей компании, очень позитивен. Причем, как мы видим, он регулярно скупает их с 2006 года, и по очень разным ценам – и по 5 евро в 2007 году, и по менее чем 1 евро в 2008-м, и по 1,5-2 евро в последние годы. То есть, нет такой тенденции, чтобы он покупал только на дне. Речь о постоянном увеличении своей доли.

Ожидания от четвертого квартала 2012

— После ряда состоявшихся откупов акций большая часть полученных инвесторами средств все еще не реинвестирована в местный фондовый рынок, и инвесторы все еще держат крупные денежные позиции на счетах. Второе: заметен настрой к сделкам М&А, и для рынка это могли бы быть хорошие новости: это могут быть OEG, Linas Agro Group, City Cervice.

Итоги третьего квартала будут интересными, и скорее всего не разочаруют инвесторов: тут и хорошие результаты от Apranga и молочных компаний, у которых растет маржа между закупочными и продажными ценами молока, и хорошие итоги у сельскохозяйственных компаний, собравших рекордные урожаи зерна, так далее.

Есть ряд компаний, которые торгуются по очень низкой цене. У части акций это объясняется низкой ликвидностью – например, как в случае с Latvijas balsams (P/E 4,1) и Linas Agro (P/E 5,5). Но это не значит, что сами компании — плохие.

Список самых дешевых компаний по коэффициенту P/E

Latvijas balsams – 4.1

Silvano – 4.3

Linas – 5.5

Rokiškio suris – 5.8

Olainfarm – 5.8

Klaipedos baldai – 6.2

SAF Tehnika – 6.6

Vilniaus baldai – 6.7

City Cervice – 7

Grindeks — 7

Вопросы и ответы

— Чего ожидаете от рынка в конце года?

— Последний слайд показывает, что в Балтии много очень дешевых компаний. Но есть проблемы, из-за которых эти компании такие дешевые: обороты на балтийских биржах уменьшаются каждый год. Но, даже несмотря на это, P/E Latvijas balzams на уровне четырех… Где можно найти другую такую дешевую компанию? Если смотреть на другие страны, где котируются компании из этой отрасли – они стоят больше: 10-12 годовых прибылей.

Конечно, в балтийском рынке есть проблемы. Были две попытки IPO, которые не прошли. Причины там в том числе и в суммах, которые компании хотели получить через биржу у инвесторов – они были слишком большими. Компании или их консультанты не рассчитали цену, по которой можно было бы провести IPO. Пока больше нет информации, чтобы новые компании планировали выйти на балтийские биржи. При этом и сегодня есть варианты хороших дивидендных компаний, которые платят 7-10% от цены акций в виде дивидендов: начиная от Жемайтийос пиенас, Апранга, Силвано, и многих других.

— О литовских банках – недоверие инвесторов все еще актуально?

— Да, но почти все европейские банки сейчас тоже торгуются ниже балансовой стоимости капитала, ниже коэффициента 1. Только три польских банка недавно были оценены выше – но это те банки, которые кто-то купил. Это говорит о том, что когда инвестор покупает весь банк – это делается за цену не меньше бухгалтерской стоимости капитала.

Если смотреть на то, будет ли у банков прибыль расти и уменьшаться… Резкое падение Euribor – это плохо для банков. Значит, они получают в виде процентов по кредитам меньше, чем платят за депозиты, по которым ставки пересматриваются не так регулярно. Это может привести к снижению их прибыли. При этом от литовских банков мы не получаем дивидендов. При этом очень многие европейские банки их платят. И все же цена литовских банков – довольно хорошая.

В целом инвесторы в Литве сейчас нацелены на дивидендную доходность: даже если они будут не скоро, вопрос о возможной будущей дивидендной доходности по акциям компании – это самая главная тема в общении с нашими клиентами в Литве.

— Как оцениваете перспективы с дивидендами SAF Tehnika?

— SAF работает в секторе, в котором очень трудно сейчас вести бизнес. У некоторых их конкурентов в отрасли случаются и убытки. И тот факт, что они получили контакт в Бразилии на 3 миллиона долларов – очень хорошая новость. Но говорить о дивидендах все-таки еще очень рано. Многое в бизнесе еще может измениться. А сам сектор, в котором они работают, сейчас не прибыльный.

Если смотреть на компанию, которую стоит покупать – всегда стоит смотреть и на то, растут ли ее продажи, или нет. С этой точки зрения, SAF Tehnika должна увеличить свои продажи благодаря бразильскому контракту. Но легкой жизни там не будет.